1. 云南城投吧，如何遴选募投项目并且提高发债成功率？

城投公司作为政府融资平台如何城投公司提高发债成功率？运用供应链ABS融资的操作模式、优势及关注要点有那些？

在目前债券市场趋于分层的情况下，为优质的客户推荐合适的融资产品尤为重要，反向供应链ABS在传统房企发行的规模较大，且较为成熟，目前随着监管政策的放松，以及投资人对反向供应链ABS了解程度不断加深，发行成本也逐步降低，越来越多的央企、高评级城投企业将融资产品转移到反向供应链ABS上，下文就供应链城投公司ABS融资方式和运用介绍与探讨。

供应链ABS产品情况介绍：资产支持证券在我国固定收益的品种中扮演越来越重要的角色，截至2019年9月10日，全市场资产证券化产品合计发行13001亿元，同比增长24.69%。其中:

银保监会主管ABS发行规模为5296亿元，同比增长8.19%；交易商协会主管ABN发行规模1600亿元，同比增长234.37%；证监会主管ABS发行规模6105亿元，同比增长20.80%。2018年资产证券化产品发行规模20139亿元，2017年资产证券化产品发行规模15462亿元。2019年9月9日至10日，证监会召开全面深化资本市场改革工作座谈会时表示：推进交易所市场债券和资产支持证券品种创新作为重要任务之一。

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反向供应链ABS简介

反向供应链ABS属于应收账款ABS的一种，应收账款ABS在市场中主要分为三类：

第一类是单纯的应收账款ABS，一般指企业在正常的经营过程中因销售商品、产品、提供劳务等业务，对购买方享有的应收账款债权，一般表现为现金结算形式。

第二类是保理应收账款，一般指债权人将应收账款转让给保理商，由保理商为其提供贸易融资、销售分账户管理、应收账款的催收、信用风险控制与坏账担保等服务而形成的应收账款。因增加了保理公司的角色，债权债务关系发生转移的，与企业一般应收账款相区分。

第三类是反向供应链ABS，一般是围绕核心企业形成的应收账款债权和核心企业向其上游供应商采购商品、接受劳务而形成的应付账款。目前多见于房地产企业作为核心企业的项目，且主要是上游供应商对房地产企业的应收账款。具体操作上，一般会通过保理公司首先统一受让归集应收账款，便于应收账款回款管理。

上述第一类产品单纯应收账款的资产支持证券，该类产品要求原始权益人有较为分散的应收账款，该类产品在对于高评级优质客户的主要难度在于需要原始权益人配合每季度归集现金流，且应收账款到期后需要循环购买。

高评级优质客户融资手段较多，且融资成本较低，应收账款的资金归集和循环购买会增加客户财务部门的工作量，客户通过发债、银行贷款获得的资金远比应收账款资产支持证券获得的资金更加方便，在应收账款不出表的情况下，操作该类单纯应收账款资产支持证券的象征意义大于实际意义。

上述第二类产品多是针对保理公司发行的资产支持证券产品，由于国内非金融类企业发行公司债券无法转借他人，保理公司无法通过发行公司债券进行融资，该种方式适合国内大型保理公司将自身业务进行打包融资。

上述第三类产品为反向供应链ABS产品，近年来反向供应链ABS产品主要的发行群体为房地产企业，因为房地产企业资金需求量较大，供应商较为分散，通过公开市场融资的手段较为单一，债券募集资金受限严重等因素，反向供应链ABS已经成为为房地产企业融资的主要方式。

目前随着监管政策的放松，反向供应链ABS正在向高评级的城投企业靠拢。目前市场上云南省建设投资控股集团有限公司、郑州航空港兴港投资集团有限公司均获批储架发行反向供应链ABS产品。

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反向供应链ABS特点

反向供应链ABS目前正在快速发展，该类产品有以下特点：

1、反向供应链ABS与其他融资产品冲突较小

因在反向供应链ABS中原始权益人为保理公司，核心付款人为优质客户，如一家核心优质客户通过保理公司A已经取得交易所反向供应链ABS产品的无异议函，我们在切入时可以针对同一核心优质客户通过保理公司B进行申报，原始权益人不同，即为不同的资产支持专项计划。通过反向供应链ABS产品可以进一步扩大优质客户的融资渠道。

2、反向供应链ABS工作量小于应收账款资产支持证券

反向供应链ABS中重要的角色为保理商，国内保理商在这方面业务操作时已经十分成熟，而且反向供应链ABS不涉及循环购买，不涉及每季度归集资金，在底层资产选择和向上游供应商付款阶段均由计划管理人和保理商进行负责，操作难度大大降低。

3、不增加核心企业负债

反向供应链ABS产品不增加核心企业负债，不受传统发债额度占净资产的限制。

4、反向供应链ABS具备创新性、募集资金使用较为灵活

在目前的固定收益市场中，传统的债券市场规模较大，优质客户对融资创新性的要求较高，一般类型的融资产品对其很难产生吸引力，在现阶段反向供应链ABS较为创新，能够树立客户在资本市场上的形象。

反向供应链ABS将拟付款的流程交由资产专项计划支付，空余支付资金可以按照企业需求支配。

5、反向供应链ABS上游供应商范围较广

在能够确定真实收入、成本且核心付款人偿债能力较强的情况下，上游供应商的品类也较为宽广，如爱奇艺发行的-奇艺世纪知识产品供应链金融资产支持专项计划中上游供应商为持有IP的影视公司、文化传媒公司，也可以发行反向供应链ABS。

6、反向供应链ABS储架发行，批文有效期24个月

反向供应链ABS在初始申报时，不需要确认上游供应商的每笔应收账款的具体情况，可以先设计模拟池和入池标准，在发行阶段前在详细确定该笔反向供应链ABS基础资产的情况即可，这样大大扩大企业拟发行的空间，另外批文有效期为24个月，可以在24个月内灵活选择发行时间节点。

反向供应链ABS产品在城投企业发行优势

目前房地产行业因受到政策限制，不论是在申报阶段还是在发行阶段，均受到一定程度的影响，除了房企外，优质的城投企业可以发行反向供应链ABS产品。

优质城投企业在直接融资方面目前主要以企业债、公司债及中票等债券品种为主，债券产品相对排他性较强，且竞争也较为激烈，随着目前城投企业融资利率的下降，城投企业对融资创新程度的要求日益升高，反向供应链ABS对城投企业有以下优势：

1、优质城投企业债券产品竞争较为激烈，通过反向供应链ABS产品实现优质客户突破。

直接融资方面，传统债券日益激烈，除券商内部竞争外，一些优质的募投项目还面临着与银行的竞争，通过创新产品的优势在于一是可以减少竞争，二是可以帮助客户在资本市场上树立创新的形象，实现优质客户的突破。

2、城投企业对上游供应商较为强势,能够发挥反向供应链ABS产品优势。

优质城投客户承担区域内大量的基础设施建设任务，与大量的建筑商、建材的贸易商接触合作，相对上游供应商，城投客户甲方地位较强。在反向供应链ABS中上游供应商配合意愿较强，优质城投客户可以与上游供应商充分沟通，通过资金及时付款的优势，降低自身成本。

3、反向供应链ABS产生的留存资金使用灵活

城投企业发行反向供应链ABS可以避免立即支付工程款和贸易款，留存下的资金使用较为灵活，可以按照企业自身需求使用。

4、期限较短，发行效率高，发行利率低

目前反向供应链ABS存续期主要为12个月，在发行阶段，对于短期的融资产品，投资人认购面较广，能够快速发行。因为期限短，发行利率有一定优势。

5、储架发行，单次可以申报具有一定规模的额度，提升申报效率

反向供应链ABS产品无异议函有效期为24个月，可以在24个月内自由发行，发行次数，单次发行规模没有限制，适合城投企业灵活融资。

6、在操作技术层面，难度较低

与传统的房地产公司发行反向供应链ABS产品一样，只要上游供应商有一定分散程度，核心付款人偿债能力较强，即可以操作反向供应链ABS产品。

反向供应链ABS操作模式：

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反向供应链ABS交易概述

1、供应商因向核心付款人提供货物买卖/服务贸易等基础交易，而对核心付款人享有未到期应收账款债权。核心付款人通过出具《付款确认书》的方式作出到期付款承诺。

2、供应商向保理商发送《应收账款债权转让申请书》，并签署《保理合同》。保理商就供应商对核心付款人享有的应收账款债权提供保理服务，并受让该等未到期的应收账款债权。

3、资产支持证券投资者通过与计划管理人签订《认购协议》，将认购款委托给计划管理人管理，计划管理人设立并管理资产支持专项计划，投资者取得资产支持证券而成为资产支持证券持有人。

4、计划管理人与原始权益人签订《基础资产买卖协议》，将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产。

5、计划管理人与原始权益人签订《资产服务协议》，委托原始权益人作为资产服务机构，为专项计划提供基础资产管理服务。

6、计划管理人与托管人签订《托管协议》，在托管行开立专项计划账户，对专项计划资金进行保管，提供托管服务。

7、专项计划设立后，资产支持证券在中证登登记。专项计划存续期内，资产支持证券将在交易所进行挂牌转让，计划管理人将按照专项计划文件的约定进行专项计划利益分配。

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反向供应链ABS产品法律关系及现金流路径

1、核心企业项目公司与供应商完成一笔100万元的业务，供应商开立100万元的发票。

2、保理公司与供应商签署保理合同，保理公司付款95万元给供应商，核心企业项目公司补贴3万元融资利息。

3、保理公司与资产专项计划签署应收账款买卖协议，资产支持专项计划募集资金96万元给保理公司（资产专项计划需要一定现金流覆盖）。

4、该笔资产到期后，核心企业到期支付100万元给专项计划。

上述3万元融资利息、资产专项计划募集资金96万元，不是特指，可以根据上游供应商现金需求、核心企业资质确定，如果上游供应商对现金流需求较高，要求及时套现，上述融资利息补贴可以适当减少；如果核心企业资质较优秀，发行利率较低，利息金额减少，资产支持专项计划募集资金可以更多。

上述事项关键节点涉及：

1、应收账款的一次转让

保理商与供应商签署《应收账款转让合同》（即保理合同），完成应收账款向保理公司转让。

2、应收账款的二次转让

保理商与专项计划签署《基础资产买卖协议》，完成应收账款向专项计划的转让。

3、确权文件的签署

上述转让过程中，由直接债务人等签署《买方确认函》对债务进行确权。

4、对供应商的补贴

因为涉及到专项计划的超额覆盖，建议项目公司与供应商签订补充协议，约定通过采购款项进行补贴融资。

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反向供应链ABS核心企业关注的重点

1、供应商的选择与沟通

由于交易需要各供应商确认债权债务关系并以一定折扣比例转让其应收账款，需要对供应商进行筛选，选择对现金流回流有一定时间要求的供应商。由于供应链融资模式在形式上需要由供应商承担费用，为了提高强势供应商的配合动力，可能需要解决对强势供应商的补贴。（实际过程中多数高评级城投企业对供应商有一定协商能力，该笔补贴可以根据对供应商的关系适当选择。）

2、基础资产的选择时核心付款人需要保证：

（1）核心付款人所有付款均已完成内部审批流程，可以提供相关审批文件；

（2）供应商已向核心企业开具发票；

（3）付款金额不会发生变动；

（4）以往未就本次付款申请向供应商支付过工程、材料款；

（5）预付款、定金、质保金等付款项目不能作为基础资产；

（6）控制关联方入池比重，通常不能超过当期入池资产的15%；

（7）资产池中包括至少10个相互之间不存在关联关系的债权人。

2. 云南城投在西双版纳有项目吗？

城投拿了很多地啊，很多项目哦！云南城投西双版纳避寒山庄， 雨林澜山，曼弄枫那边，边上的锦绣时光也是它的地。

3. 600239云南城投后市怎么样？

短期看淡，中线持有，采取波段操作，高抛低吸，按照百分之3-5的空间进行操作

4. 楠景新城属于云南城投哪个公司？

经过查询，楠景新城属于云南城投旗下的子公司。云南城投是中国云南省最大的国有企业之一，主要从事城市建设和房地产开发。楠景新城是云南城投在曲靖市沾益区的一个项目，该项目旨在改善当地居民的生活环境和居住条件，同时推动当地经济的发展。

5. 云南城投是上市公司吗？

是的，云南城投公司是国有控股上市公司，位居“2010中国房地产上市公司成长能力10强企业”榜首！西双版纳云城置业有限公司开发的“梦云南·雨林澜山”项目获选“最佳生态旅游地产”奖项；公司许雷董事长荣获“中国旅游度假地产投资领袖人物”称号。

6. 投资城投企业债的前景怎么样？

国金证券-固收团队周岳曾写过多篇关于城投债的文章，在此放出其中一篇作为参考：

《固收利率债周报：债务问责后，哪些城投又能发债了？》

想看更多相关文章，可以从各平台的国金证券研究所账号获取。

【专题】2017年以来，财政部对地方政府的违规融资举债加大问责力度，多起地方政府违规举债案例被相继公开。违规举债的问责对相关地区的城投公司可能带来一定的影响。一方面，部分查处问责直接涉及到相关城投公司负责人，处理措施包括撤职、降级、记大过等，可能会对城投公司管理和运营构成负面影响。另一方面，整治过程中，伴随着地方政府的不规范融资行为得到清理，政企信用进一步分离，当地城投公司基于“政府隐性担保”的外部融资也将受到限制。本篇报告中，我们梳理了已披露或市场上可得的违规案例并加以分类，从而筛选出案例所涉地区的城投债主体及债券。我们认为，在地方债务问责中所涉及的主体，若后续仍能正常发债，表明其债务整治和融资方式在很大程度上已经得到了规范，建议关注相应的投资机会。

一级市场发行情况：净融资大幅上升。本周信用债整体净融资大幅上升。分券种看，公司债、中票和企业债净融资额延续上升趋势，定向工具净融资额由下降转为上升，短融净融资额由上升转为下降。信用债发行利率以上行为主：AAA和AA评级中短期票据有所上升，AA+评级中短期票据有所下降， AAA、AA+和AA评级公司债发行利率均有所下降。本周产业债共发行新券176只，其中短期融资券最多，发行额为662.3亿元，占比37%；主体AAA评级的数量最多，发行额为1,156亿元，大约占比65%；而国企发行额1,596.52亿元，占比89%。新发产业债中非金融行业主要有交通运输、公用事业、建筑装饰等。

二级市场成交情况：信用债成交出现分化。本周信用债成交均有所上升，企业债日均成交量延续上升趋势，中票、公司债和短融日均成交量则由下降转为上升。评级调整方面，本周有5家主体评级下调，3家公司主体评级上调，其中国购投资有限公司，一周内两次被下调主体评级。二级市场信用利差表现上，各评级、期限的利差整体处于上升趋势：1年期和3年期各评级平均利差的平均增幅分别为5.01bps和5.83bps，5年期的利差上升幅度较大，平均增幅为15.41bps。目前AAA、AA+和AA评级的各期限利差所处的历史分位数在12%-38%之间，仍处于历史低位。

风险提示：1.国内外宏观经济因素导致周期性行业景气度超预期下行，周期性行业信用债估值大幅调整；2. 信用风险事件增加，或导致避险情绪上升，信用利差大幅上行。

一、债务问责后，哪些城投又能发债了？

2017年以来，财政部对地方政府的违规融资举债加大问责力度，多起地方政府违规举债案例被相继公开。违规举债的问责对相关地区的城投公司可能带来一定的影响。一方面，部分查处问责直接涉及到相关城投公司负责人，处理措施包括撤职、降级、记大过等，可能会对城投公司管理和运营构成负面影响。另一方面，整治过程中，伴随着地方政府的不规范融资行为得到清理，政企信用进一步分离，当地城投公司基于“政府隐性担保”的外部融资也将受到限制。

在本篇报告中，我们梳理了已披露或市场上可得的违规案例并加以分类，从而筛选出案例所涉地区的城投债主体及债券，供投资者参考。

1、哪些地区违规举债被问责？

违规举债问责的案例来源包括但不限于财政部官方网站的“地方债管理”查处问责专栏、地方财政机关官方网站、审计署各季度《国家重大政策措施贯彻落实情况跟踪审计结果》和市场公开资料。

根据违规方式的不同，我们将违规案例分为九类。从严格意义上说，第七类（地方政府人为调节政府性债务结构）和第八类（地方政府违规使用置换债券资金）违规案例类型并不属于地方政府在举债融资时出现的违规行为。但由于该两类案例所涉违法违规行为也同样是地方政府债务风险整治的对象，在此我们仍然将案例纳入。

1.1 地方政府以发行地方政府债券外的方式举借债务

从举债形式上看，地方政府违规举债大致可分为向地方企业违规借款、通过银行贷款/融资租赁/信托/资产管理计划/明股实债等方式违规举债、通过企事业单位违规举债等形式。案例包括：

1）向地方企业违规借款

2017年1月至7月，陕西省渭南市下辖的韩城市住房和城乡规划建设局等4个部门向韩城市城市投资（集团）有限公司和韩城市旅游投资有限责任公司借款3.57亿元，形成政府承诺以财政资金偿还的债务3.57亿元。

2015年1月至2017年8月，海南省海口市各级财政及国土等政府部门分别发函，共要求61家企业和单位出资垫付征地拆迁资金，并违规出具承诺函，承诺待相关土地出让金上缴市财政后，由财政安排资金进行偿还。

2012年至2016年，湖南双峰县城市建设投资开发有限责任公司等3家融资平台公司向全县行政事业单位职工及部分单位集资6.68亿元，主要用于娄双大道等公益性项目建设。

2017年2月，河南省新郑市财政局与新郑市政通投资控股有限公司签订借款合同，借款9,600万元，期限为1年。同年3月，新郑市财政局再次与政通公司签订借款合同，借款10,990万元，期限为6个月。

2）通过银行贷款/融资租赁/信托/资产管理计划/明股实债等方式违规举债

2016年2月，江西省九江市土地储备中心以暂缓执行的土地收储项目，向九江银行股份有限公司贷款形成政府承诺以财政资金偿还的债务4亿元。

2015年5月，重庆市黔江区教委与上海爱建融资租赁有限公司签订2个《回租赁合同》融资1.2亿元。

2015年6月和8月，重庆市黔江区教委与江苏金融租赁股份有限公司签订2个《融资租赁合同》，合计融资1亿元。

云南省景东县人大常委会党组、景东县人民政府违规作出决议，同意通过信托方式融资18,000万元，并承诺将此信托融资还款资金列入当年财政预算。

2015年至2016年，江苏省常州市金坛区，南通市通州区、海安经济技术开发区，淮安市淮阴区、洪泽县，盐城市响水县、阜宁县、建湖县，扬州市江都经济技术开发区、高邮市，镇江市镇江新区、扬中市、句容市，泰州市泰州港核心港区，宿迁市泗阳县等8个设区市的15个县（市、区）共32个项目，涉及地方政府及其所属部门通过信托或资产管理计划等方式违法违规举债担保问题。（同时涉及违规担保）

2013年7月，北京市通州区国资委与信托公司签订定期回购股权协议，约定8年内回购信托公司增资30亿元持有的股权，同时按照9.5%的年利率支付利息。

2017年3月，广西来宾交投公司与国银金融租赁股份有限公司签订融资租赁协议融资15亿元，并将《政府购买服务协议》项下的应收账款等所有权益质押给国银租赁，以购买服务采购款作为租金还款来源。（同时涉及违规担保）

2017年3月，广西灵贺投资公司与国银金融租赁股份有限公司签订融资租赁协议融资13亿元，并将《政府购买服务协议》项下的应收账款等所有权益质押给国银租赁，以购买服务采购款作为租金还款来源。（同时涉及违规担保）

2017年8月至11月，湖南邵阳市融资平台公司邵阳市城市建设投资经营集团有限公司通过利用政府道路管网等公益性资产开展融资租赁、发行中期票据等方式，从银行、信托投资公司和融资租赁公司等机构举债72.33亿元。

2016年2月和4月，浙江万向信托有限公司成立了“紫鑫5号事务管理类集合资金信托计划”和“紫鑫8号事务管理类财产权信托计划”，违规提供融资等行为。

2016年6月，上海中泰信托有限责任公司“安泰20号集合资金信托计划”等10笔业务均成立于2016年，融资方分布在江苏海安、响水、阜宁、建湖等地，存在违规利用应收账款业务向地方政府提供融资等行为。

3）通过企事业单位违规举债

2015年2月，山东省济宁市下辖的邹城市市政府召开第28次常务会议，决定以市总工会为发起人，以邹城市正方经济发展投资有限公司为借款主体，向全市企事业单位职工发行信托产品违法违规举债。

2013至2015年，四川省成都市新都区政府批准同意通过区属国有公司以银行贷款、信托产品或发行私募债等形式融资，2013年至2015年共涉及金额23.22亿元，其中2015年新预算法实施后继续划拨22亿元。

2017年8月至12月，黑龙江省大庆市政府通过大庆市城市建设投资开发有限公司等企业，采取发行企业债券、贷款等方式融资12.78亿元。

2017年8月至2018年3月，陕西省延安市新区管理委员会从延安市新区投资开发建设有限公司等单位借款11.18亿元，统筹用于延安新区基础设施建设、道路工程等支出。

2017年12月，贵州省纳雍县人民政府通过贵州省雍泰建设工程有限公司向建信信托有限责任公司取得信托贷款4亿元，统一安排用于农村饮用水等项目建设，并承诺上述贷款由财政资金偿还。

2017年8月，四川省蓬安县财政国库支付中心从该县两家融资平台公司借款2亿元，用于发放该县2016年度目标奖及离退休人员专项慰问金。形成政府隐性债务。

2016年11月至2017年6月，四川省乐山市高新区以乐山市高新投资发展集团有限公司的名义，取得乐山市商业银行流动资金贷款3.89亿元，乐山市高新区财政局出具承诺函承诺以本级财政收入作为还款来源。截至2017年底，债务余额3.83亿元形成政府隐性债务。

2016年1月，武汉国通信托有限责任公司成立的“方兴230号新城东苑三区集合资金信托计划”“方兴70号淮安自来水集合资金信托计划”“方兴136号盐城响水债权投资集合资金信托计划”中，常州市金坛区财政局、淮安市淮阴区财政局、盐城市响水县财政局出具承诺函，淮阴区人大常委会、响水县人大常委会同意将信托融资纳入预算。

1.2 地方政府违规为其他企事业单位担保

地方政府为企业、单位融资提供担保承诺的形式主要包括向债权人出具担保函、承诺函、安慰函或制发内部文件、通知、会议纪要等。从内容上看，相关担保的核心内容是以财政资金偿还债务，而涉及的不同表述则包括由政府及其部门直接承诺财政资金偿还债务、承诺债务还本付息直接纳入政府预算/保本付息、承诺将贷款本息列入财政中长期规划等。案例包括：

1）直接承诺财政资金偿还债务

2016年1月，甘肃省兰州新区管委会全资企业兰州新区中霖农林水资源投资开发有限公司，向兰州银行新区分行借款2亿元用于兰州新区职教园区生态绿化及七号湖调蓄水库工程，兰州新区农林水务局出具承诺函承诺以财政拨付该局的生态建设资金作为还款来源。

2017年12月，黑龙江省兰西县违规承诺使用财政涉农资金作为还款来源向金融机构贷款1.2亿元。截至2018年6月底，已实际到位贷款5,000万元，形成政府隐性债务。

2017年8月至2018年3月，重庆市南岸区隧道工程建设办公室等4家单位与重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司等3家区属企业签订借款协议，约定以土地出让收入或财政资金偿还的方式违规举借债务6.92亿元，用于土地收储、归还银行贷款等支出。

2）承诺债务还本付息直接纳入政府预算/保本付息

2014至2015年，四川省巴中市政府、市财政局向相关单位出具承诺函，承诺将四川巴中新城投资建设有限公司还本付息资金纳入预算，或在四川巴中新城投资建设有限公司不能按时偿还贷款本息时安排财政资金偿还有关债务，2014年至2015年共涉及合同金额23.12亿元，其中2015年新预算法实施后继续到位资金14.13亿元。

2015年8月，重庆市黔江区人民政府批复同意黔江区城市建设投资（集团）有限公司向贵州中黔金融资产交易中心融资。当年11月至12月，黔江区城市建设投资（集团）有限公司获得融资款0.55亿元。经区政府有关负责人批准，区财政局提供了协调资金支付融资产品本息的承诺函。

2015年9月28日，河南省驻马店市政府通过政府常务会议纪要，承诺将驻马店市公共资产管理有限公司贷款本息列入市财政中长期规划和政府购买服务预算，涉及资金6.4亿元。市财政局据此向中国建设银行驻马店分行出具了承诺函。

2015年9月14日，河南省驻马店市政府通过政府常务会议纪要，要求将驻马店市公共资产管理有限公司向中信信托有限责任公司申请的1.78亿元信托贷款本息列入市财政中长期规划和年度预算。

2016年5月至2017年5月，经甘肃省白银市政府同意借款本息由市财政负责偿还后，白银市白银区财政局、白银市动迁安置补偿办公室通过白银市政基础设施投资有限公司，从白银市城市综合管廊管理有限公司借款2亿元。

2017年11月至12月，经当地政府批准，四川省乐山市国土资源局沙湾区分局、五通桥区财政局、峨眉山市土地和房屋征收局等部门向金融机构贷款16.9亿元，并承诺贷款本息由政府纳入财政预算。

3）其余未列明的违规担保承诺情况

云南省保山市违法违规出具承诺函担保保山市永昌投资开发有限公司与国民信托有限公司通过信托方式融资50,000万元。

云南省宜良县人大常委会党组、宜良县人民政府违规出具《宜良县人大常委会关于批准宜良县人民政府提请审议金汇公司为主体进行融资的决议》，并违规与金汇公司、光大兴陇信托有限责任公司共同签订《债权债务确认协议》，通过信托方式融资50,000万元。

云南省禄丰县人大常委会党组、禄丰县人民政府违规出具《禄丰县人大常委会审议县人民政府关于开展信托融资的议案的决定》，为禄丰水务开发投资公司发行信托金融产品提供担保，通过信托方式融资20,000万元。

贵州省黔东南自治州镇远县、铜仁市碧江区、遵义市汇川区、黔东南州凯里市、黔西南州兴义市涉及违规融资与担保。

2015年12月至2016年9月，内蒙古自治区包头市4家融资平台公司通过贷款、融资租赁或设立基金等方式，借款81亿元。包头市政府出具承诺函承诺上述借款本息或基金由财政资金偿还、回购。

2016年1月，甘肃省光大兴陇信托有限责任公司成立的“光大—鼎鑫Ⅱ号集合资金信托计划”“光大—优债16号集合资金信托计划”和“光大—先融宜良金汇财产权信托”中，常州市金坛区财政局和金坛区政府性债务管理领导小组、扬中市政府出具了承诺函，云南省宜良县财政局出具了函件，存在违规接受地方政府违法担保等行为。

2016年5月，北京国民信托有限公司成立的“海安新农建应收账款集合资金信托计划”等6个信托计划中，南通市海安县经济技术开发区财政局、盐城市响水县财政局、扬州市江都经济开发区管委会、句容市财政局、保山市财政局分别出具了承诺函。

2016年3月，上海陆家嘴国际信托有限公司成立的“祥泰三十五号集合资金信托计划”“玛瑙石二十九号集合资金信托计划”中，常州市金坛区财政局、淮安市淮阴区财政局分别出具了承诺函，相关金融机构存在违规要求并接受地方政府违法担保等行为。

2016年2月，江西省中江国际信托股份有限公司成立的“金马390号大航控股应收账款投资集合资金信托计划”“金马467号禄丰水务应收账款转让集合资金信托计划”和“金马491号景东县银生水务公司贷款集合资金信托计划”中，中江信托违规要求地方政府和财政局出具承诺函以及当地人大决议作为项目担保措施。

1.3 地方政府将公益性资产作为资本注入融资平台公司

2015年9月，江苏省高邮市建设投资发展有限公司以标注用途为商业用地的12宗土地使用权提供抵押担保，发行2015年高邮市建设投资发展有限公司公司债券（简称“15高邮债”）10亿元，其中3宗地块为高邮市委、市政府、市人大、市政协等单位行政办公场所和市民广场。

2015年12月，江苏省洪泽县城市资产经营有限公司以标注用途为商住用地的8宗地块提供抵押担保，发行2016年洪泽县城市资产经营有限公司公司债券（简称“16洪泽债”）10亿元，其中3宗地块为政府大楼前广场、市民文化广场和绿地广场。

1.4 地方政府违规设立投资基金

2016年6月，湖南省长沙市望城经济技术开发区管理委员会全资子公司望城经开区建设开发公司与中国农发重点建设基金有限公司签订10年期、年投资收益率1.2%的基金投资协议，望城区人民政府出具承诺函，承诺以财政资金回购中国农发重点建设基金有限公司投入的资本金。（同时涉及违规担保）

1.5 地方政府违规进行政府购买服务

2017年1月初，内蒙古自治区交通运输厅被财政部点名且发函追责。此前，内蒙古交通运输厅与内蒙古高等级公路建设开发有限责任公司签订“委托代建购买服务协议”，约定于建设期及建设期后第1年至第17年或者18年通过购买服务资金支付项目建设资金，向农业发展银行贷款105.5亿元。

2016年4月，浙江省安吉经济开发区管理委员会通过下属国有企业虚构水环境综合整治项目并签订17.81亿元的政府购买服务协议。2016年11月，该企业以政府购买协议为质押与兴业银行湖州分行签订融资借款合同。

2017年7月和9月，浙江省杭州市余杭区所属部门与相关单位签订农居房整治、道路修缮及建筑物拆除等内容的政府购买服务协议合同，协议金额52.78亿元，协议约定购买服务资金纳入财政预算。截至2018年6月底，杭州市余杭区通过政府购买服务形成政府隐性债务40.07亿元。

2016年，山东省沂南县人民政府授权财政局以政府购买服务方式运作沂南县扶贫社会效应债券项目。县人民政府与沂南县城乡建设发展有限公司签订《沂南县扶贫社会效应债券相关项目政府购买服务合同》，总金额7亿元，约定了10年购买服务资金支付情况，拨付方式为财政资金拨付。2016年12月，沂南县城乡建设发展有限公司在银行间市场交易商协会发行“沂南县扶贫社会效应债券”，募集资金5亿元。

2016年6月，池州市平天湖建设工程有限公司以6.3亿元将其建设的金光大道等22条市政道路资产转让给其全资子公司池州金达建设投资有限公司，池州经济技术开发区财政局与金达公司签订购买上述22条道路运营服务名义的政府购买服务协议，总价款7.8亿元。同年7月，金达公司以上述虚构的政府购买服务协议中对池州经济技术开发区财政局的应收购买服务费7.8亿元作为质押担保，向交通银行池州分行贷款5亿元，并用于向平天湖公司购买上述22条道路资产。

2017年6月，宁夏回族自治区银川市西夏区违规与项目承建企业签署兴泾镇回乡风情特色小镇城镇化工程项目政府购买服务协议，并承诺将19.65亿元购买服务价款纳入银川市财政预算。

2018 年3月，广西壮族自治区来宾市城乡建设委员会与来宾市城市建设投资集团签订来宾市古三“三产”安置小区工程等3个工程建设类项目的政府购买服务协议，合同金额13.98 亿元。形成政府隐性债务。

1.6 地方政府违规推进PPP项目

2017年2月，财政部致函（《关于核查武汉市轨道交通8号线一期PPP项目不规范操作问题的函》）湖北财政厅，称湖北省武汉市城乡建设委员会实施的武汉市轨道交通8号线一期PPP项目社会资本采购预成交公示于2月13日在中国政府采购网发布。公示信息及项目材料显示，该项目存在风险分配不当等问题。

1.7 地方政府违规使用置换债券资金

2015年8月，经湖北省黄石经济技术开发区管委会主任办公会研究，由湖北省黄石经济技术开发区财政局违法向湖北劲牌投资有限公司借款1.1亿元，年利率10.2%。2016年，该笔借款使用地方政府置换债券资金进行了偿还。（同时涉及直接通过地方企业违规借款）

江西省丰城市置换债券资金使用和管理过程中，存在违规使用置换债券资金、个人违法代持国有股份、私设账外账挪用财政资金等问题。

1.8 地方政府人为调节政府性债务结构

2014年，黑龙江省齐齐哈尔市财政局为减低本级债务率，将44.16亿元地方政府承诺以财政资金偿还的债务纳入政府提供担保形成的债务，未真实反映政府债务。

1.9 建设-移交（BT）方式举债

2015年起，宁波省鄞州区财政局每年与鄞州区城市建设投资发展有限公司签订协议，约定回购鄞州城投委托建设的市政道路和公租房。其中，2015年签订《回购协议》，约定回购金额2.02亿元；2016年签订5份《回购协议》，合计约定回购金额2.19亿元。

2、所涉地区城投债发行人一览

在梳理地区、城投公司和相关债券时，1）我们尽量选取案例内指明的地级市/县/区对应的城投公司及其发行债券；2）对出现在违规案例中的城投公司，我们以红色标注相关信息。

3、所涉城投主体后续处罚和发债情况

图表1中我们整理出了所有问责地区城投债发行人情况，其中标红的15家主体中有6家暂未公布处罚措施。9家公布处罚措施的城投企业相关负责人都受到撤职、警告或记过等处分，其中洪泽县城市资产经营有限公司和高邮市建设投资发展集团有限公司被勒令全面自查整改，期间限制申请发行企业债，其余企业发债情况正常，并未受到违规处罚事件的影响。我们认为，在地方债务问责中所涉及的主体，若后续仍能正常发债，表明其债务整治和融资方式在很大程度上已经得到了规范，建议关注相应的投资机会。

二、一级市场发行情况：净融资大幅上升

1、信用债发行整体情况

本周信用债整体净融资有所上升。分券种看，公司债、中票和企业债净融资额延续上升趋势，定向工具净融资额由下降转为上升，短融净融资额由上升转为下降。

同业存单本周发行4,772.2亿元，净融资为1,592.8亿元，与上周相比大幅下降。同存发行利率方面，6个月股份制银行、城商行和农商行上周发行利率均值分别为3.31%、3.62%和3.70%，股份制银行同存的发行利率小幅下降，城商行和农商行同存发行利率小幅上升。

信用债发行利率以上行为主：AAA和AA评级中短期票据有所上升，AA+评级中短期票据有所下降，AAA、AA+和AA评级公司债发行利率均有所下降。

2、产业债发行详情

本周产业债共发行新券176只，其中短期融资券最多，发行额为662.3亿元，占比37%；主体评级AAA的数量最多，发行额为1,156亿元，大约占比65%；而国企发行额为1,596.52亿元，占比89%。新发产业债中非金融行业主要有交通运输、公用事业、建筑装饰等。

3、城投债发行详情

本周城投债共发行新券28只，其中AAA评级发行较多，发行总额为142亿元，占比约54%，而从券种分布来看，短融发行最多，发行总额132亿元，占比50%，行政级别为省及省会（单列市）的城投债发行总额为168亿元，占比约64%，其次为地级市，占比36%。至于所在省份，最多的为广东省。

三、二级市场成交情况 ：信用债成交均有所上升

1、每周成交情况

本周信用债成交量均有所上升，企业债日均成交量延续上升趋势，中票、公司债和短融日均成交量则由下降转为上升。

2、债券市场评级调整情况

本周有5家主体评级下调，3家公司主体评级上调，其中国购投资有限公司，一周内两次被下调主体评级。

3、二级市场信用利差情况

本周各评级、期限的利差整体处于上升趋势：1年期和3年期各评级平均利差的平均增幅分别为5.01bps和5.83bps，5年期利差的上升幅度较大，平均升幅为15.41bps。目前AAA、AA+和AA评级的各期限利差所处的历史分位数在12%-38%之间，仍处于历史低位；AA-级利差则继续保持在历史高位。短期收益率与1年期同评级的同存收益率相比平均高出1.98bps，两者差距较前期有所减少。

4、产业债行业利差情况

我们使用编程软件对每一交易日各行业的存量信用债进行自动化筛选，最新一日（2018.11.23）经筛选共有168只个券，一半以上债项为AAA级，行业以公用事业、交通运输、房地产开发和基础建设为主。评级与行业的分布如下所示。

总体上，各评级行业利差较前期均有所下降，AAA级降幅为11.49bps，AA+和AA级降幅分别为20.81和22.99bps；各行业中房地产、化工和煤炭开采的行业利差居于前位。

AAA级各行业的利差在60~107bps之间，其中房地产、煤炭开采和钢铁的利差均超过90bps。与上周相比，除公共事业行业外，其他行业AAA级利差均有所下行，行业利差的平均降幅为11.49bps。

AA+级各行业的利差在100~259bps之间，其中化工行业的利差最高，在200bps以上；与上周相比，AA+级各行业利差均有所下降，平均降幅为20.81bps。

AA级各行业利差在180~529bps之间；AA级各行业的利差涨跌互现，各行业利差平均降幅为22.99bps。

通过对初始变异系数较大的行业的样本券进行筛查、剔除，目前除样本券较少的AA级化工行业外，各评级、行业的利差变异系数均已在0.7以下，个券代表性较好。

5、城投中票曲线比价

比较城投与中票的收益率曲线，本周两者的收益率差异基本在24bps-156bps之间波动。AAA和AA评级的城投债与对应中票收益率之间的正向差异呈减小趋势，AA+评级城投债与对应中票收益率之间的正向差异转为负向差异。

四、风险提示

1）国内外宏观经济因素导致周期性行业景气度超预期下行，周期性行业信用债估值大幅调整；

2）信用风险事件增加，或导致避险情绪上升，信用利差大幅上行。

7. 云南省城投集团公司旗下有那些分公司？

集团控股云南省电力投资有限公司、云南省铁路投资有限公司、云南省旅游投资有限公司、云南省林业投资有限公司、云南云景林纸股份有限公司、云南勐象竹业有限公司、曲靖燃气有限公司、云南云投建设有限公司、云南云投版纳石化有限公司、云南云投镇雄能源矿业开发有限公司。集团是富滇银行的第一大股东，红塔证券的第二大股东，丽江旅游的第三大股东。